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　　■ 稳定币是国家数字金融话语权的战略博弈。稳定币是基于区块链技术、价格相对稳定的加密数字货币。在DeFi生态、RWA交易、跨境支付等新兴领域高速发展的背景下，发展稳定币已成为各国抢占Web3时代制高点、强化数字金融话语权的战略博弈。中国香港《稳定币条例》的核心创新在于严准入、强储备、保赎回。中美欧三大司法管辖区的监管制度呈现差异化战略导向：中国香港侧重开放与兼容，美国强化美元主导地位，欧盟追求统一与安全。

　　■ 稳定币的运行机制及应用场景。（1）基于锚定机制的不同，稳定币主要有法币抵押型、加密资产抵押型和算法型三种类型，其中法币抵押型占据稳定币市场主导地位。（2）稳定币市场呈现出“一超一强，百花齐放”的格局，USDT与USDC合计占比86%，两者又因发展轨迹和运行机制的差异，具有不同的应用场景。（3）稳定币生态由发行、运营、支付和技术四大体系组成，构建了多角色协作的闭环体系。（4）稳定币主要应用于DeFi生态、RWA交易、价值存储、跨境支付、零售支付等场景，提供计价标尺、替代银行账户、降低交易费率、实时结算等功能，成为现实世界和加密经济之间的重要桥梁。（5）稳定币和央行数字货币（CBDC）均具备点对点即时支付、低交易成本等优势。CBDC由央行主导发行，强调安全可控与合规监管，是主权法币的数字延伸；稳定币主要由私人公司或组织发行，强调去中心化和链上交易不可篡改。

　　自2014年私人公司Tether推出首个稳定币项目USDT以来，稳定币在监管相对缺位的环境中经历了十年的快速发展与调整期。2020年新冠疫情引发全球金融市场震荡之际，加密交易、DeFi借贷与流动性挖矿等业务迅速崛起。2021年底，全球加密货币总市值首次突破3万亿美元，随后经历多轮周期性波动，于2024年底及2025年4月多次重返这一水平。其中，比特币作为加密货币市场的核心驱动力，价格多次突破10万美元，其市值多次突破2万亿美元关口，成为仅次于黄金（约20万亿美元）、微软、英伟达和苹果（市值均超3万亿美元）的全球第五大资产。

　　加密货币市场的兴起不仅反映资本流动性扩张，更深层次地体现出全球资金流向、金融权力重构和数字资产范式转移的叙事趋势。在此过程中，稳定币作为加密经济中的核心交易媒介、抵押资产与计价单位，需求快速攀升。其全球发行量从2020年初不足50亿美元增至2022年的1880亿美元，最新已超过2500亿美元。根据ARK Invest报告，2024年稳定币全年交易额达15.6万亿美元，分别相当于Visa和Mastercard的119%和200%，显示其在全球支付系统中的重要性日益上升。

　　香港首创“价值锚定监管”原则，只要稳定币宣称锚定港元，无论发行方在何处，都必须向香港金管局申领牌照。从立法内容来看，《条例》的核心创新在于严准入、强储备、保赎回。第一，严格的准入制度。发行方需要申请牌照，最低注册资本2500万港元，注册在香港或者在香港设有办事处，并且需要证明具备管理能力、合规体系以及技术能力。第二，稳健透明的储备管理。《条例》实施“100%法币储备+独立托管+每月审计”的监管机制，建立储备资产色彩标记系统，要求储备资产必须与稳定币参考货币保持一致。第三，完善审慎的投资者保护。对未经许可的活动、欺诈及误导、广告等设定了严格限制和处罚。建立了无条件赎回制度，用户随时能按照面值赎回稳定币，发行方必须在合理时间内处理，否则重罚。 通过以上三方面创新，香港构建起“牌照准入—人员审查—危机处置”的闭环监管框架。

　　加密资产抵押型稳定币（Crypto-Collateralized Stablecoin）代表项目包括DAI、LUSD等，以加密货币（如ETH、BTC）或其他链上资产作为抵押品，通过智能合约自动调节供应量，以维持价格锚定。因抵押资产波动性大，普遍采用超额抵押机制。例如，DAI目前的流通量为80亿美元，对应锁仓资产价值约为101亿美元，当前抵押率达125%。此类稳定币去中心化程度较高，但更易受加密市场波动影响。

　　算法型稳定币（Algorithmic Stablecoin）代表项目包括USTC、USDD等，不依赖实际资产储备，而是通过预设算法和智能合约自动调节代币供应链，维持价格稳定。其优势在于完全去中心化与机制透明，但稳定性易受到市场情绪控制，存在系统性风险。例如，USTC是Terra区块链上的算法稳定币，通过LUNA与USTC的套利机制维持1:1锚定美元。2020年推出后，USTC曾为第三大稳定币，但因算法设计缺陷和市场信心崩溃，于2022年5月脱钩，LUNA供应激增，系统失控，造成数百亿美元损失。

　　截至2025年6月，稳定币发行规模超2500亿美元，有250多种稳定币，其中锚定美元的稳定币发行金额占全部稳定币的99.71%，具有压倒性领先优势。市场呈现出“一超一强，百花齐放”的格局，“一超”是USDT，规模超1550亿美元，市场占比62%。“一强”为USDC，规模达610亿美元，市场占比24%；在加密货币市场中市值分列第3和第7位。“百花齐放”指USDe、DAI、USDS等其他250多种稳定币，总市值占比约14%，在去中心化交易所、电子商务、NFT（非同质化代币）等领域扮演越来越重要的作用。

　　USDT由私人公司Tether于2014年推出，作为最早的稳定币之一，最初基于比特币的Omni协议发行，后逐步扩展至以太坊、波场、Solana等97条区块链。凭借先发优势与广泛流动性，USDT长期主导稳定币市场，但其储备资产的透明度始终存在争议。作为应对，美国金融科技公司Circle和数字货币交易所Coinbase于2018年联合推出了USDC，定位为更透明合规的方案。USDC初期依托以太坊发行，并扩展至Solana、Algorand及Stellar等111条链，其强调1:1法币储备和定期审计，迅速吸引了机构及DeFi领域的用户。

　　其中，发行商主导稳定币的铸造、赎回及经济模型设计，主要收入源自储备资产收益和交易手续费，但需应对高强度合规审查和操作风险。储备托管机构（如银行）替发行商保管法币或高流动性抵押资产，确保稳定币的1:1可赎回性，成为稳定机制的关键支点。审计机构定期核查和披露储备资产情况，提升稳定币透明度与市场信任。区块链平台提供底层技术支撑，包括智能合约执行、账本记录和网络共识。交易所不仅是核心流通渠道，还通过撮合交易与提供流动性创造收益，推动二级市场交易活跃。监管机构（如美国SEC、香港金管局）通过立法与监管确保稳定币产品在发行和流通环节的合规性，是生态长期发展的制度保障。

　　其中，中心化交易所（如Binance、Coinbase）提供稳定币与法币或其他加密资产的主要兑换渠道，集成资产托管、交易撮合及提现功能，是用户进入稳定币市场的主要入口。去中心化交易所（DEX）基于智能合约实现链上自动化交易，增强稳定币在多链生态中的原生流动性，特别是在点对点、无需信任的互换操作中发挥关键作用。做市商通过持续资金注入和双边报价维护市场深度，是稳定币锚定目标价值（如美元）时波动对冲机制不可或缺的一环，确保价格稳定。协议开发方（如MakerDAO、Frax Finance）负责稳定币机制设计，包括超额抵押、算法调节和可编程货币政策，推动技术创新，并引领行业从中心化模式向去中心化架构的演化。

　　其中，区块链节点服务（如Infura、Alchemy）为开发者和项目方提供网络接入、数据交互与交易广播支持，显著降低技术门槛与运维复杂度。跨链桥技术（如LayerZero、Wormhole）实现稳定币在异构公链间的无缝流转，是多链生态部署的战略工具，亦为资产可组合性提供技术基础。测试沙盒由监管机构或技术平台构建，支持稳定币部署前的功能验证与合规压力测试，有效防控政策风险并催化制度创新。链上合规与审计工具（如Chainalysis、Elliptic）通过实时监测异常交易、追踪资金流向，协助项目方满足反洗钱和金融制裁等合规要求，强化链上治理能力。

　　从金融结构角度看，RWA与ABS（资产证券化）和IPO（首次公开募股）存在一定共性。ABS是将缺乏流动性的资产（如应收账款、租赁合同）打包成证券产品，在传统证券交易所发行；IPO则是企业首次向公众出售股票以募集资金用于经营扩张或债务偿还。但ABS、IPO与RWA相比，仍存在明显的缺陷：一是投资门槛较高，中小投资者难以直接参与；而RWA通过代币化将资产拆分为更小单位，大幅降低了参与门槛。二是ABS、IPO流程繁琐且依赖大量中介机构，操作复杂、耗时较长；RWA基于区块链智能合约执行交易，流程高效且显著降低了中介成本。三是传统模式受限于国家或地区的市场规则，难以吸引全球投资者；RWA借助区块链的跨境特性，可实现全球投资者对同一资产的共同参与，极大拓展了市场覆盖范围。因此，ABS、IPO构成了RWA的传统金融基础，而RWA则是二者的技术进阶形态。RWA通过代币化机制打破了资产证券化与全球资本市场之间的技术壁垒，为实体经济提供了介于ABS局部融资与IPO整体上市之间的全新路径。

　　在此应用场景下，稳定币的金融普惠性尤为突出。全球约有15亿人由于信用记录缺失、地理限制或政策壁垒等因素，难以接触到国际支付系统，也无法顺利进行电子商务交易、工资支付或跨境汇款，主要分布在发展中国家和偏远地区。【注释2】他们只要通过智能手机连接互联网，即可创建加密货币账户，并进行全球支付。这种模式极大地降低了金融准入门槛，使得全球无银行账户人群也能获得支付和存款服务，尤其是在非洲、东南亚、拉美等地区，稳定币已成为人们对抗本地货币通胀的重要工具。

　　稳定币在跨境支付领域正逐渐释放变革性潜力，相较传统SWIFT系统需经多家中介清算，单笔手续费通常达5-20美元，结算周期1-5个工作日，稳定币依托区块链点对点机制可实现无中介即时结算。用户通过加密钱包即可直接完成全球资金转移，单笔交易费用可控制在几美分至数美元，且支持7*24小时全天候交易，突破传统银行时间限制，完美适配全球化实时支付需求，大幅提升支付效率并降低操作成本。目前，稳定币已广泛应用于企业间支付（B2B）、个人汇款（P2P）、在线购物与供应链结算等场景。

　　尽管全球各国和地区的CBDC探索已成趋势，但部分国家因技术能力、公众接受度及政治因素限制，导致其推进步伐仍面临显著挑战。例如，尼日利亚在2021年推出“eNaira”，但其国内的数字基础设施建设仍有待加强，在网络稳定性、数据存储和处理能力等方面存在不足，难以满足 CBDC 大规模应用的需求。日本社会的老龄化程度较高，许多老年人对新技术的接受和适应能力较弱，更倾向于使用传统的现金支付方式，日本于2022年7月表示暂无发行计划。美国政策制定者之间对于 CBDC 的发行和监管等问题存在意见分歧，一些人士担心“数字美元”会威胁美国金融体系稳定，侵犯个人隐私。2025年1月23日，特朗普签署行政令，禁止任何机构在美国境内外发行或使用“数字美元”。

　　与CBDC基于央行主导的多中心化联盟链技术不同，稳定币通常基于去中心化的区块链技术，使其具备更高的跨境流通自由度，可轻松突破单一国家央行或政府的直接管控。相比之下，CBDC作为央行发行的数字化法定货币，主要服务于国内零售场景，其跨国应用需依赖各国央行间的技术对接与政策协同，在跨境支付方面的使用场景面临较多的约束。同时，当前全球主要国家和地区密集出台的稳定币监管法案，为原本去中心化的稳定币赋予了货币中心化的监管属性。这种“去中心化技术+中心化监管”的模式，既保留了区块链技术高效性与透明度，又强化了数字货币的稳定性和合规性，为稳定币在跨境支付、加密资产交易等场景的规模化应用提供了有力的制度保障。

　　对于我国等新兴市场经济体，稳定币可作为CBDC的战略补充。一方面，我国具有庞大的国际贸易和跨境结算需求，可借助稳定币的实时结算与低交易成本优势，推动人民币在国际贸易中的使用，进而积累在汇率管理、资本流动调控、风险防控以及用户权益保护等多方面的实战经验；另一方面，我国能够通过稳定币拓展RWA应用场景，推动绿色金融产品和境内优质资产以更高效的方式对接国际资本市场，吸引全球投资者参与中国资产交易，助力人民币国际化和金融市场开放。

　　稳定币通过资产锚定机制维持币值相对稳定，构建起一套独立于传统国家信用体系之外的支付与价值存储体系。这一特性可能对中央银行在货币发行中的主导地位带来一定影响。特别是在货币体系相对脆弱的经济体，居民表现出更倾向于使用USDT、USDC等稳定币进行日常交易或价值存储的趋势。例如，在委内瑞拉、阿根廷等高通胀国家，已观察到使用稳定币部分替代主权货币功能的现象。这种货币使用偏好的转变，可能对央行的调控能力构成挑战，进而影响传统货币政策工具（如利率调整、准备金率政策、公开市场操作等）的预期效力。

　　稳定币依托区块链技术，能够实现便捷的点对点跨境结算，这种特性使其在一定程度上突破了传统外汇管理框架的约束，增加了跨境资本流动管理的复杂性。在资本流动管理较为严格的国家，企业和个人存在通过将法币兑换为稳定币并转移至境外区块链钱包，从而实现资金跨境流动的可能性。这不仅可能影响外汇储备的稳定性，更需关注的是，稳定币自身的价值波动存在传导至依赖其进行跨境交易的金融机构的风险，进而对区域金融稳定构成潜在影响。

　　在传统银行体系中，信用扩张通过“存款—贷款”循环机制实现，其货币乘数效应受央行法定存款准备金率的直接调控。当部分法币转向稳定币并流入链上钱包时，可能导致部分银行体系存款的转移。这一过程使得传统的货币乘数测算可能面临偏差，央行对整体流动性的监测和调控精度可能因此受到影响。如果稳定币总规模与广义货币供应量（M2）的比例持续提升，央行在估算货币供给总量时或将面临数据来源不全或失真的挑战。特别在市场情绪波动或流动性趋紧的情况下，用户或将加速将银行存款转移配置至稳定币，形成类似“挤兑”的流动性压力，可能进一步加剧银行体系面临的流动性管理难度。

　　稳定币凭借区块链技术的低成本和高效率优势，正在改变跨境支付和零售支付的市场格局，对银行在支付领域的主导地位构成新的挑战。在跨境支付领域，传统银行依赖的SWIFT系统在费用和时效性方面存在提升空间，而稳定币可实现近乎即时的结算且成本显著降低。例如，支付巨头Stripe收购稳定币发行公司Bridge，整合各国法币与其稳定币（USDB），提供更具成本效益和高效率的跨境支付、汇款及清算服务，目前已覆盖101个国家/地区。据估算，若全球10%的跨境支付转向稳定币渠道，银行可能面临每年数百亿美元手续费收入的减少。

　　在零售支付领域，稳定币钱包和Web3支付工具的普及为用户提供了无需传统银行账户即可完成C2C或B2C交易的新选择。以币安（Binance）平台为代表的交易所已支持用户直接使用USDT进行电商、游戏等多种场景的支付，这在一定程度上改变了用户对银行支付接口的依赖程度。这种支付领域的创新模式，不仅可能影响银行的核心手续费收入来源，也可能减少银行的客户触达频率与交叉销售机会，促使传统支付生态体系进行适应性调整。

　　稳定币的稳定性很大程度上依赖其储备资产的质量与透明度。若储备机制存在不足或资产质量面临下行压力，存在引发市场信心波动甚至赎回压力的风险，进而影响传统金融体系的稳定性。例如，Tether公司2021年曾因储备透明度问题被CFTC（美国商品期货交易委员会）处以4100万美元罚款，一度引发市场担忧；同年，USTC项目因机制设计问题导致其价值大幅波动，造成约400亿美元市值缩水，引发了显著的市场资金流动与短期流动性压力。

　　稳定币与加密资产市场关联度较高。当加密资产价格出现大幅波动时，用户常借助稳定币进行操作（如法币兑换或风险管理），可能引发集中赎回需求。大规模赎回不仅考验稳定币自身的流动性管理，其影响也可能通过多种渠道关联至传统金融市场，增加市场复杂性与不确定性。例如，2022年加密市场经历显著调整期间，USTC稳定币项目出现问题，头部交易所FTX出现经营困难，知名对冲基金三箭资本（Three Arrows Capital）以及加密借贷平台Celsius Network与Voyager Digital等机构相继申请破产保护，交易平台AEX（安银）暂停部分服务。这一系列事件揭示了加密市场风险的关联性与复杂性，以及其通过流动性渠道与传统金融市场形成的互动关系。

　　此外，稳定币的发行量通常与加密货币（尤其是比特币）价格呈现一定正相关性。加密货币价格的上升趋势常伴随稳定币发行量的增长。若稳定币市场规模持续扩大，其自身的价格波动和大额赎回行为，存在通过银行结算体系及金融机构的相关敞口等渠道，对传统金融体系产生一定溢出效应的可能性。例如，银行在应对短期内激增的兑换需求时，可能面临操作性和流动性方面的压力。2023年3月，硅谷银行事件期间，稳定币USDC曾短暂偏离其美元锚定汇率，其二级市场价格一度波动至约0.97美元。